2025年是“十五五”規劃的開局之年，也是新一輪城投平臺深化轉型、提質增效的關鍵節點。

為更好服務地方發展大局，推動平臺公司實現由“融資主體”向“市場化實體”轉變，睿立方咨詢組織編寫了《“十五五”規劃系列研究》八大專題，聚焦宏觀經濟、投融資體制改革、國資國企改革、存量資產盤活、數字化轉型、低碳產業、科技創新等核心議題，結合典型實踐與趨勢研判，力求為地方政府與城投平臺提供參考思路與操作路徑。

本系列將在微信公眾號于每周二及每周四的17:20準時推出，今日推出第二篇：《“十五五”規劃前瞻之投融資體制改革》，關注睿立方咨詢，可持續閱讀后續內容，共同探索“十五五”時期城投高質量發展的方向與落點。

一、投融資改革脈絡簡要梳理

城投公司市場化轉型的背后是政府投融資體制機制的轉型，政府投融資體制機制改革相關政策以管控和化解債務風險為主基調。

2010年6月，國務院印發《關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知》（國發〔2010〕19號），首次要求地方政府規范、清理和整頓政府性融資平臺，是地方投融資體制改革、城投平臺轉型發展的起點。2014年10月2日，國務院發布《關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發〔2014〕43號），明確提出剝離平臺公司的政府性融資職能，建立規范的地方政府舉債融資機制，宣告傳統地方政府投融資體制走向終結，城投公司正式開啟了轉型發展之路。2016年7月18日，《關于深化投融資體制改革的意見》（中發〔2016〕18號）發布，作為首份由黨中央國務院印發實施的投融資體制改革文件明確了改革的頂層設計，強調要加快地方城投平臺的市場化轉型，新一輪投融資體制改革全面展開。

此后一系列規范投融資行為，防范隱性債務風險，推動平臺公司轉型的政策陸續出臺，持續強化監管堵漏：財預〔2017〕50號文要求規范地方政府舉債融資行為，加快融資平臺市場化轉型；財預〔2017〕87號文堅決制止以政府購買服務名義違法違規融資；財辦金〔2017〕92號文、財金〔2018〕54號、財金〔2019〕10號等系列文件持續對PPP實踐中出現的問題進行糾偏、整治；財金〔2018〕23號文禁止金融機構變相為地方政府提供融資；銀保監會〔2021〕15號文實現監管質變，首次規定“財政不承擔城投償債責任”，要求金融機構對涉及隱性債務的平臺“不得新增流動資金貸款”。另外，2019年7月1日起，我國政府投資領域第一部行政法規《政府投資條例》（國令第712號）正式實施，要求政府及其有關部門不得違法違規舉借債務籌措政府投資資金，政府投資項目不得由施工單位墊資建設，嚴控政府隱性債務。

2023年7月24日中央政治局會議提出“有效防范化解地方債務風險，制定實施一攬子化債方案”。新一輪化債工作全面展開。此后，以國辦35號文為總綱領的一攬子化債政策陸續出臺。國辦35號文對地方國企及對應融資政策進行分類管理，嚴控債務規模新增，對12個高風險重點省份給予化債政策同時，配套47號文嚴控其新建政府投資項目；國辦14號文核心為“擴容化債”，將35號文提出的化債方案向其余19 省份中債務問題嚴重的部分地級市拓展適用；銀發134號文將非標債務置換范圍擴展至“雙非債務”；銀發150號文設定2027年6月末為城投退平臺最終時限；銀發226號文要求加強非標債務化解，嚴肅化債紀律，打破“城投信仰”；99號文對高風險地區“退重點地區”做出規定。

2024年10月，國家加力推出一攬子增量政策，形成了 “6+4+2”化債組合拳，包括：6萬億元債務限額置換存量隱性債務、連續五年每年8000億元專項債化債（累計4萬億元）、以及2029年后到期的2萬億元棚改債按原合同償還。

二、現狀與問題

近年來，基建投融資政策主要圍繞兩個主題展開：一是有效防范化解地方債務風險；二是擴大有效投資，推動經濟穩增長。隨著一系列重量級政策組合拳的推出，地方債務化解、平臺公司轉型、基建投資拉動等方面取得顯著成效，但仍然任重道遠。

一是債務風險有效緩釋，但結構性壓力仍存。

一攬子化債政策全面推進，以及“6+4+2”化債舉措的推出，極大地緩解了地方政府的流動性風險，地方化債壓力大大減輕、債務風險有效緩釋。隱性債務余額大幅壓降。2024年通過3.4萬億元置換資金（含2.5萬億元特殊再融資債券和8778億元特殊新增專項債券），隱性債務余額從2023年末的14.3萬億元降至11.0萬億元，降幅達23%。若“6+4+2”化債舉措全面落地，2028年前需消化的隱性債務總額從14.3萬億驟降至2.3萬億，年均消化額從2.86萬億減為4600億，降幅超80%。利息支付壓力顯著降低。2024年地方政府債券平均發行利率為2.3%。據財政部估算，地方政府債券置換后平均利率下降超2.5個百分點，預計五年利息減少2000億元以上，如廣西年節省利息超10億元，內蒙古年節省30.9億元。債務結構持續優化。2024年，各地通過協商銀行貸款置換掉信托、融資租賃、債權計劃、定融等利息成本高、償債壓力大的非標債務，非標融資占比持續下降。比如，柳州市非標債務占比從16%壓降至6%，銀行貸款占比升至67%。

在地方化債取得成效的同時，城投債務規模長期積累形成的結構性壓力依然突出。經營性債務風險未完全緩釋，城投企業大量未置換的經營性項目現金流與償債能力錯配問題持續暴露。區域分化加劇，中西部省份債務率高企，東部地區暴露“偽經營性債務”困局，如部分縣級城投利息支出占經營性現金流90%。尾部風險累積，山東、云南等地頻繁出現信托逾期事件，2018-2024年累計非標違約達174起，涉及115家平臺。

二是投融資渠道系統性收緊與局部機會并存。

隨著一攬子化債政策的落地實施，當前城投公司融資渠道全面收緊。銀行貸款方面，35號文要求對融資平臺統一授信，嚴控增速，名單內平臺嚴控新增，除重要項目外，不得新增項目貸款；對高風險重點省份新增貸款審批上升至總行，中小銀行不得提供新增貸款等。債券融資方面，目前銀行間協會和交易所對城投的審核要求無實質變化，融資平臺只允許借新還舊，只有符合審核要求的產投可新增融資，對重點省份以及低等級區縣主體的審核較嚴。非標融資方面，政信類產品是監管的重點對象，監管部門窗口指導，對于名單內平臺，無論其作為融資主體還是擔保主體，信托類債務都只能減少不能增加。疊加土地價值縮水導致抵押融資空間收縮40%，2024年城投有息債務增速驟降至2.52%，非標融資萎縮17.81%，城投債首次進入“凈償還時代”（增速-4.78%），銀行借款雖以8.05%增速支撐，但區域分化顯著，貴州、云南等高風險區域融資成本較AAA級城投高出200BP以上。

在“堵后門”的同時，“開前門”也在同時發力。2015年《預算法》修訂實施，允許地方政府發行債券融資，近年來專項債規模穩步上升，投向領域不斷擴大，2024年12月，國務院辦公廳印發《關于優化完善地方政府專項債券管理機制的意見》，提出實行專項債券投向領域“負面清單”管理，擴大專項債券用作項目資本金范圍，并開展專項債券項目“自審自發”試點。2025年擬安排專項債4.4萬億元，比上年增加5000萬元，重點用于投資建設、土地收儲和收購存量商品房、消化地方政府拖欠企業賬款。近年來中央預算內投資規模也在穩步增長，2025年擬安排7350億元。為解決重大項目資金問題，從2024年開始擬連續幾年發行超長期特別國債，專項用于國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設，2024年發行1萬億元，2025年擬發行1.3億元。另外，監管部門正在積極推進REITs等創新投融資模式，進一步促進投融資良性循環。

近年來新增專項債額度

2020-2025年中央預算內投資

三是城投市場化轉型持續推進，但轉型難度較大。

在地方政府持續推動下，投融資平臺公司市場化轉型取得了較大的進展。融資平臺退出加快，政府融資職能加快剝離。2024年全國“退平臺”數量近7000家，寧夏、內蒙古融資平臺數量與2023年3月末相比分別壓降76%、66.5%，吉林、遼寧壓降幅度均超過50%。通過存量債務化解、整合重組、業務轉型、深化國資國企改革等措施，城投公司“數量多、規模小、能力弱、作用小”等現狀得到了較大的改善，為新型城鎮化建設、鄉村振興等戰略實施，以及地區經濟高質量發展提供了重要支撐。

但城投公司傳統的定位及功能使得其長期呈現低質量發展特征，重規模、重融資、重短期，導致長期積累形成債務多、造血功能弱、活力不足等問題，城投公司市場轉型壓力及難度仍然較大。存量債務壓力大，轉型包袱重。城投公司資產負債水平普遍較高，債務壓力大，再加上當前市場化融資監管趨嚴，債務包袱拖累市場化轉型步伐；市場化程度低，造血能力薄弱。從業務結構看，當期大部分城投還是以政府性業務（公益性項目）為主，市場化業務（經營性項目）占比低，收入與支出的長期不平衡，導致城投公司造血能力低下，難以實現良性循環發展。治理機制滯后，內生動力不足，退平臺僅解決“身份問題”，未解決“生存問題”，部分平臺退后仍依賴政府信用，政企關系、治理機制、管理方式等改革不到位，轉型形神兼備不足。

三、“十五五”趨勢

2024年7月15日至18日，黨的二十屆三中全會通過《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》提出 “完善政府債務管理制度，建立全口徑地方債務監測監管體系和防范化解隱性債務風險長效機制，加快地方融資平臺改革轉型”。“十五五”時期，各地將深入貫徹落實中央決策部署，堅持“在發展中化解債務、在化債中促進發展”的工作思路，持續強化地方債務管理，加快退平臺推進城投市場轉型。

01 地方債務管理全面深化穿透

“十五五”期間，“遏增量、化存量”的核心政策基調將延續并深化。

遏增量方面，將持續保持“零容忍”的高壓監管態勢。監測口徑更全，強化全口徑債務監測，實現對政府法定債務、隱性債務、城投經營性債務等“三債統管”的動態精準監控。預算約束更強，將不新增隱性債務作為“鐵的紀律”，持續加強預算管理，堅決防止一邊化債，一邊新增。監管問責更嚴，強化收集新增隱性債務線索，及時掌握違規舉債新手段、新變種，推動監管從事后“救火補漏”向事前“防患于未然”延伸，嚴格落實地方政府違規舉債問責制。

化存量方面，持續推進并動態調整“一攬子化債”，134號文設定的2028年前基本實現隱性債務清零目標將加速推進。地方政府專項債券置換隱性債務仍是重要的隱性債務化解方式；繼續推動展期、借新還舊、置換等金融化債，助力城投經營性債務的穩妥化解，降低流動性壓力和利息支出成本；利用好REITs、PPP等方式盤活存量資產，統籌各類資源推動化債。

當然，要從根本上解決地方債務問題，還需要深化中央與地方財政體制改革，適當增加地方財政收入，逐步上收事權和支出責任至中央政府，減輕地方政府支出責任和財政壓力。

02 城投市場化轉型步伐加快

“十五五”期間，加快推進地方投融資平臺公司市場化轉型仍是地方政府的重點任務之一，推動市場轉型過程要處理好化債和發展的關系。

有效防范化解債務風險，防止債務風險暴露影響到企業發展。退平臺進程將全面提速，以完成150號文設定的2027年6月末前地方融資平臺清零的目標。對于名單內城投公司將充分利用隱債置換政策，實現“自身隱債清零”；名單外的城投公司將積極采取銀行貸款展期、借新還舊、置換，存量資產盤活等方式化解債務，以時間換空間，借低還高，借長還短，優化債務結構，緩解債務風險。

在轉型發展中增強造血能力，通過發展來化債，推動債務良性循環。城投公司轉型核心在于徹底剝離政府融資職能，打破市場對于城投公司由地方政府提供隱性信用擔保和兜底的預期，但并非尋求與地方政府完全脫鉤。“十五五”期間，城投公司的轉型必須從“規模擴張”轉向“高質量發展”，從“粗放式管理”轉向“精細化管理”。

業務轉型方面，要更加充分的結合地方資源稟賦和自身的業務基礎，或轉為資本運營類國企，或轉為產業發展類國企，或轉為功能保障類國企，對于市場化經營程度較低、業務轉型難度較大的城投平臺，應盡快重組或清退。

管理轉型方面，依托國資國企改革，厘清政企權責，完善公司治理，建立健全市場化經營機制，推動從依賴政府信用的“物理整合”向具備持續經營能力的“化學融合”實質轉變。市場化融資轉型，城投公司將重點突破當前融資政策的限制，優化資產結構、提升資產質量，聚焦主責主業，強化企業造血能力，拓寬融資渠道，創新融資模式；與此同時，將抓住政策機遇，更加積極地以市場化方式承接地方政府專項債、超長期特別國債、中央預算內投資項目。